Una recesión no inflacionaria, ¿es un perro verde?


Damián Pierri
Profesor del Departamento de Economía

Los niveles de incertidumbre hacen inviable coordinar una salida expansiva de la crisis.

 
La situación externa es crítica. Las importaciones de energía presionaron sobre las reservas netas y marzo-23 está muy lejos. Por otra parte, el dato de inflación de julio daría “mal”, llevando las proyecciones de inflación anual a la zona del 85-90%. Se requiere un ajuste del balance de pagos sin acelerar la inflación.
 
Es obvio que la solución ideal es aumentar las exportaciones. Sin embargo, los niveles de incertidumbre hacen inviable coordinar una salida expansiva de la crisis. Hay que bajar las importaciones. Esto se consigue a través de una contracción del nivel de actividad, idealmente sin presionar sobre la tasa de inflación. ¿Es posible?
 
La tabla muestra que las depreciaciones son la más forma habitual de generar este tipo de ajuste, aunque hoy no es la mejor opción debido a su inevitable efecto sobre los precios. Con estos niveles y persistencia de la inflación, el traslado a precios de una devaluación sería elevado y muy rápido, evaporando las ganancias asociadas a la devaluación.
 
¿Existen recesiones no asociadas a una devaluación?
 
En rojo está la respuesta. Basados en la historia reciente, plasmada en la tabla que figura arriba, existen 3 instrumentos no necesariamente excluyentes: la política de ingresos, la política monetaria y fiscal, y el control de comercio.
 
Política de ingresos: en 1959, fuera de la tabla por falta de datos trimestrales sin estacionalidad, se produjo un congelamiento de salarios que provocó una caída trimestral del PBI de 9%. Esto se instrumentó a través de un congelamiento de salarios nominales. Hoy esa solución no parece fácilmente instrumentable.
 
Sin embargo, las paritarias de suma fija pueden contribuir en esta dirección. Con los ajustes salariales de mar-22 se produjo un salto en la brecha salarial del primer cuartil registrado con respecto al resto de los asalariados, registrados y no registrados. Las sumas fijas permitirían bajar los salarios promedio, achicar la dispersión de la pirámide salarial; sin afectar tanto a los cuartiles bajos y a los asalariados no registrados.
 
Política monetaria y fiscal:
 
En 1977 se realizó una profunda reforma financiera. Al desnacionalizar los depósitos y desregular el mercado se produjo una fuerte suba de tasas junto con un incremento de la intermediación, combinado con una política fiscal dura. Hoy esto parece imposible. Sin embargo, se puede pensar en un control más férreo de las tasas activas y el M2 privado.
 
Hoy el BCRA se enfoca en el control del M2 privado transaccional, que excluye cuentas corrientes remuneradas. Al subir las tasas uniformemente, aumenta el M2 privado; presionando sobre los dólares bursátiles. Bajar el pase a 1 día y subir el giro en descubierto, a través de la segmentación del mercado de crédito, dotaría al BCRA de 2 instrumentos adicionales: licua los agregados pisando el pase y corta el financiamiento de corto plazo subiendo la tasa activa.
 
Política comercial:
 
En 2011 se instrumentaron, junto con los controles de capitales, las declaraciones juradas anticipadas (DJAIs). Esto provocó una caída en las importaciones de 18% acumulado en 3 trimestres consecutivos. Este tipo de medidas son una posibilidad para lograr el ajuste necesario, aunque requiere de otros condimentos. Lo acontecido en julio, con el BCRA sentado sobre las importaciones y la brecha volando, sugiere que el control de comercio en forma aislada y de naturaleza transitoria es inefectivo e inflacionario. En 2011-2 el déficit fiscal promedio 0.5% del PBI. La casa estaba en orden. A la política comercial hay que apuntalarla, al menos, con prudencia fiscal.
 
Por otra parte, a las DJAIs se las puede complementar con licencias no automáticas (LNAs): mientras las primeras afectan a todas las importaciones, las LNAs son más focalizadas. El número de LNAs cayó desde 1600 posiciones en 2015 a 1200 en 2019. Aunque aumentar este tipo de regulaciones está prohibido en el acuerdo con el FMI, quizás se podría negociar una flexibilización. Finalmente, a diferencia de los controles del sistema SIMI, que contienen inercia y lucen cómo una medida transitoria ya que están vinculados a 2020/1, las DJAIs implican un control autónomo y permanente del comercio.
 
Una política fiscal y monetaria más duras evitarían la suba de la brecha, atemperando los efectos inflacionarios del ajuste inducido por los controles a las importaciones. El error hasta ahora es mover en forma aislada, lo que aumenta las chances de una devaluación. Como las DJAI/LNAs afectarían la oferta de bienes, podría haber presión sobre los precios, lo que podría ser contenido por la estabilidad de la brecha.
 
Si seguimos apostando a salir de acá sin una recesión controlada, corremos el riesgo de terminar en un régimen de alta inflación con recesión. La política monetaria, fiscal, de ingresos y comercial deben operar en forma conjunta para minimizar las chances de una devaluación y conseguir una recesión lo menos inflacionaria posible.
Ámbito
Damián Pierri
29 de Julio de 2022