A FONDO. Shock al petróleo, inflación y recesión global: ¿subimos tasas de interés y rompemos todo?
La ironía de la guerra. La suba de tasas de interés no es la única forma de enfriar una economía, la estampida en el precio del petróleo puede hacer un trabajo similar aunque de manera muy perversa e irónica.
La suba en el precio del petróleo también es tightening (restricción monetaria). Dado que el petróleo se usa en casi toda actividad económica global, una suba en su precio implica un impuesto a la economía mundial. De esta forma, se puede concebir a la abrupta suba en el precio del petróleo como un proxy de "política fiscal restrictiva" que enfriaría a toda la economía.
Por lo tanto, la suba en el precio del petróleo estaría haciendo parte de lo que hubieran hecho los hikes de la Fed (subas en tasas de referencia) que también venían a enfriar. Así entonces, estas subas probablemente tornarán a la Fed en un accionar menos hawkish (monetariamente restrictiva) a lo que se esperaba tan solo 10 días atrás.
Irónicamente, el petróleo está haciendo parte del trabajo "sucio" de la Fed y esto recién comienza. Un aspecto correlacionado a destacar desde la invasión de Rusia a Ucrania es el formidable colapso en las tasas reales de la parte media de la curva, lo cual describe a un mercado que anticipa un fuerte enfriamiento económico de mediano plazo ocasionado por el shock del petróleo.
John Maynard Keynes dijo alguna vez: "en el largo plazo estamos todos muertos". Esta frase se hace especialmente relevante ante un shock de oferta de petróleo que nos hace navegar un corto plazo muy urgente y sensible con recuerdos inmediatos del COVID 2020. En el largo plazo la inflación es exclusivamente un fenómeno monetario. Sin embargo, en el corto plazo un shock de oferta como el que el evento Rusia/Ucrania pueden imponerle al petróleo y otros commodities generaría presiones muy significativas al alza generalizada de precios por una sencilla razón: de una u otra forma todo el mundo utiliza petróleo.
Ahora bien, una inflación de corto plazo generada por un shock de oferta podría también lucharse con un nivel de restricción monetaria tal que rompiese a toda la economía y aniquilase a la tasa de crecimiento en precios. Bajo este esquema espartano de lucha antiinflacionaria, la inflación se exterminaría aun cuando la economía toda también. El problema con un enfoque de estas características son los beneficios que se obtendrían de semejante decisión y los costos asociados a la misma. Primero, respecto a los beneficios, la aniquilación de la demanda debido a una monumental restricción monetaria calmaría la tasa de incremento en precios, de eso no caben dudas. Segundo, la aniquilación de la inflación se conseguiría por aniquilación en la demanda lo cual suena a un costo demasiado alto para soportar y más aún para un mundo que como puede viene recuperándose de la aniquilación de demanda que generaron los lockdowns (cerramientos) ocasionados por COVID 2020. Nos guste o no, el evento Rusia/Ucrania tiene el potencial de llevar a la economía global a un escenario de estanflación o sea de recesión con incremento de precios lo cual tampoco es una novedad en el sentido que la economía global probablemente ya se estaba dirigiendo a dicho escenario. Obviamente, el evento Rusia/Ucrania lo exacerba todo.
Quizá lo más razonable que la Fed podría hacer es sonar con un tono de relativa restricción monetaria como lo está haciendo actualmente, pero esperando que el shock de oferta se resuelva solo porque en definitiva nunca tuvo índole monetaria. Luchar en el corto plazo a una causa inflacionaria no monetaria con herramientas monetarias probablemente no solucione el problema (inflación) y genere otro (recesión). Insisto, a nivel teórico todo tiene solución en economía por lo tanto si el petróleo subiese hasta el infinito y la Fed se pusiera infinitamente restrictiva otros precios deberían colapsar neutralizando de esta manera la suba original en el precio del petróleo en lo que se refiere a un índice ponderado de precios. El problema es que este resultado se obtendría solo mediante una aniquilación en la demanda y es importante recordar que la Fed tiene un mandato dual: "debe preservar la estabilidad de precios al mismo tiempo de mantener la estabilidad en el empleo".
La crisis Rusia/Ucrania se puede analizar con un modelo de equilibrio general de dos factores: incluso en un contexto de oferta monetaria constante (o sea, sin reducirla), una suba significativa y permanente en el precio de un bien (petróleo en este caso) debería ocasionar a lo largo del tiempo bajas significativas en otros precios de la economía o sea, observaríamos un cambio muy sustancial pero a la vez lento y doloroso en los precios relativos del sistema: el petróleo subiría muchísimo y el resto de los bienes bajaría muchísimo con la probabilidad de que este reacomodamiento de precios sea altamente recesivo porque los recursos en el corto plazo no pueden realocarse de manera infinitamente flexible como suponen los modelos neoclásicos de equilibrio general. Por lo tanto, ante semejante shock de oferta potencial la Fed podría hacer tres cosas.
Primero, aplica el manual espartano hiper ortodoxo de la economía monetaria y en pleno shock de oferta te sale con una decisión sumamente restrictiva en lo monetario rompiendo toda la economía en honor a la estabilidad de precios. En este caso la idea sería restringir todo lo necesario para que el colapso en la demanda pueda neutralizar una suba de precio de índole no monetaria. En este escenario bajarían todos los precios, hasta el del petróleo por suicidio a la demanda. Técnicamente es posible hacerlo, aunque no creo que a la ciudadanía de dicho país le guste saber que para conseguir semejante resultado deberán colapsar los niveles de empleo. ¿Podría la cura en este caso ser peor que la enfermedad?
Segundo, aplica en manual "cuasi ortodoxo" de la economía y en pleno shock de oferta deja constante las variables monetarias. En este caso, por un largo tiempo se observaría un drástico cambio en los precios relativos de dicha economía: subiría todo lo relacionado al petróleo y bajaría todo lo otro. Este sería un proceso muy lento, muy doloroso también y dañaría sustancialmente al empleo. Recordemos que en el corto plazo los recursos de una economía no son infinitamente fungibles, o sea, si se rompiese la economía no petrolera, esos recursos no podrían reconvertirse y utilizarse en la economía petrolera inmediatamente generando entonces factores ociosos o en criollo: pérdida de empleo. Todo esto funciona muy bien en el largo plazo cuando estamos todos muertos, no en el corto plazo como estamos transitando en la actualidad.
Tercero, lo más razonable recordando que hace dos años tuvimos una pandemia global con drásticas reducciones en el nivel de empleo mundial, sería dejar que el shock de oferta crezca solo y luego se desvanezca también solo, señalizando en dicho proceso ciertas normas básicas de coherencia monetaria para que las expectativas inflacionarias de largo plazo no se desanclen.
Conclusión: es muy fácil jugar al banquero central en Twitter. Todos le dan cátedra a Jerome Powell. Mucho más difícil es ser el verdadero Jerome Powell cuya decisión impactaría el empleo de millones de personas en el mundo entero. Mi sensación es que todo esto generará un sustancial cambio en las acciones monetarias de la Fed y el ECB: ambos se tornarán significativamente más dovish (laxos) en el transcurso de 2022. Entre inflación y desempleo, la Fed y el ECB priorizarán al empleo y entenderán que a un shock de oferta bélico de naturaleza no monetaria no se lo puede frenar monetariamente a menos que se quiera "suicidar a toda una economía".