La Fed y las 7 vidas de la burbuja: ¿mayor desaceleración inflacionaria o menor desaceleración económica?

Si bien la historia es un mal predictor del futuro, siempre viene bien tenerla en cuenta. El 1 de junio de 2008 el petróleo hizo máximos en u$d 140. En esa misma fecha, la inflación de Estados Unidos (headline) era de 5% anual y el S&P se ubicaba en 1.268 puntos. Luego vino un tsunami de mercados financieros cayendo en dominó con Lehman, que quebró en septiembre de 2008, una burbuja en el mercado de viviendas implosionando y un mercado que siguió derrapando muy fuertemente y que hizo piso recién el 6 de marzo de 2009 con el S&P tocando un mínimo intradiario en el mismísimo número del anticristo: 666. 

Por entonces, todo había colapsado, con el petróleo cotizando en u$s 45,52, el S&P en 683 puntos y la inflación se había ido de 5% anualizada a -0,40% anualizada. De esta forma, desde el 1 de junio de 2008 hasta el 6 de marzo de 2009, los retornos fueron:

• S&P -46%
• Petróleo -67%

A esto hay que agregarle que el S&P venía corrigiendo desde antes, habiendo hecho máximo el 4 de octubre de 2007 con un nivel de 1.565 puntos. Por lo tanto, desde máximo (4/10/07) a mínimo (6/3/09), el S&P absorbió el siguiente retorno negativo: S&P -56%

En la actualidad, con toda la volatilidad que el 2022 trajo, el S&P y el Nasdaq vienen sufriendo en territorio negativo casi todas las semanas del año, pero todavía muy lejos de la negatividad descripta precedentemente. Y es aquí en donde se bifurcan dos lecturas potenciales con consecuencias absolutamente distintas.

1 - EL VASO MEDIO VACÍO: DESINFLACIÓN CON RECESIÓN
Para los bears (pesimistas) la negatividad recién comienza y esperan correcciones del S&P que llegarían hasta el 50% de retorno negativo, para muchos augurando que lo visto en el primer semestre de 2022 es "solo el comienzo" de un efecto dominó absolutamente imparable y que tendrá como nuevo aliado negativo una recesión que será causada, según ellos, por un histórico error de política monetaria en manos de la Fed.

2 - EL VASO MEDIO LLENO: DESINFLACIÓN SIN RECESIÓN
Para los bulls (optimistas) se viene el augurio de una notable resiliencia para el mercado de acciones estadounidenses y una expectativa de que todo lo actuado por la Fed tendrá un impacto inminente en la desaceleración de la inflación, generando en un futuro razonablemente cercano un mercado de tasas comenzando a revertir la probable sobrerreacción que venimos observando desde inicios de 2022 y un équity recuperando su valor al ritmo de las tasas. Claramente, bajo esta óptica la Fed podría desinflacionar sin llegar a recesión.

LA FED NO PUEDE SOLTARLE LA MANO A LA BURBUJA
Es muy cierto que los mercados de activos financieros vienen navegando una burbuja iniciada precisamente cuando el S&P hizo mínimos el 6/2/09. Desde entonces hasta la actualidad, el retorno del S&P fue de tres dígitos, muy por encima del crecimiento de la economía de los Estados Unidos. 

Claramente, las cuatro rondas de QE articuladas por la Reserva Federal generaron una emisión cercana al 40% del PBI de EE.UU. Y gran parte de dicha emisión culminó en el mercado de acciones, generando un enorme efecto de riqueza nominal el cual, de alguna manera, fue motorizando a la economía de los Estados Unidos casi imparablemente desde 2009 hasta 2022. 

En este marco conceptual, si llegase a ocurrir el escenario soñado por los bears, con un S&P colapsando un "50%", es altamente probable que la economía de EE.UU. y la economía mundial, ambas, entren en una severa recesión con sabor a depresión debido al formidable impacto del efecto riqueza en reversa. 

De hecho, con la corrección ocurrida desde inicios de 2022 la caída global en valor accionario ya es cercana a los u$s 15 trillions, lo cual representa un ajuste brutal y a la vez equivale a casi dos veces el total de todo el QE articulado por la Fed desde 2008. El escenario de los bears sería como que "haber evitado la depresión por COVID en 2020" terminase indefectiblemente resultando en depresión "por inflación en 2022", una inflación que precisamente fue generada por la política monetaria articulada para evitar los males del COVID en primera instancia. ¿Tendría sentido volver a foja cero?

EL SENTIDO COMÚN
No parecería razonable que la Fed intente converger rápidamente a un escenario inflacionario de 2,50% como lo viene afirmando y a cualquier costo, entendido este último como el colapso de varias de las burbujas que pululan por este mundo con la consecuente irrupción de un proceso de depresión económica global. Sería como la metáfora de matar a un mosquito grande (la inflación) con un misil (el linchamiento de las burbujas). 

La otra alternativa sería una Fed que, con la severidad de la restricción monetaria ya impuesta y el brutal efecto riqueza negativo ya ocurrido, pueda anclar la inflación anual por sobre su zona de confort (2,50%) pero por debajo de niveles de locura, digamos (5%). 

Es muy posible que, de cara al cierre del año, la Fed logre converger a una inflación headline bastante más abajo de la actual (8,60%). Y ahí seguramente se plantearía la siguiente pregunta: desde este punto, con una inflación en baja y una economía de los Estados Unidos coqueteando con caer en recesión, ¿qué priorizaría: mayor desaceleración inflacionaria o menor desaceleración económica?

Entonces es probable, aun cuando la Fed todavía no lo esté insinuando, que podamos converger a un equilibrio de mediano plazo con "inflación más alta que su promedio histórico pero relativamente estable" y darle tiempo a que la economía global pueda resolver su multiplicidad de shocks de oferta. 

Si este fuese el sendero escogido, no sería necesario romper al mercado de équity, llevándolo a un -50% de retorno, y las burbujas quedarían más o menos de pie. Haber burbujeado a la economía global por 14 años e intentar revertirlo en solo un año suena a delirio y a tontera innecesaria. Si ese terminase siendo el caso, las burbujas colapsarían en dominó.